| Ansættelse af værdi på en virksomhed |
|||
Der eksisterer ikke en objektiv værdi af en virksomhed. Udgangspunktet er imidlertid klart: Det er værdien i handel og vandel, der skal anvendes. Ofte siges det, at det er muligt at beregne værdien af virksomheden, men ikke prisen for virksomheden, der fremkommer efter forhandlinger mellem parterne og bestemmer derfor "købmandsmæssigt". |
 |
||
Arbejdende køber Værdien af virksomheden er forskellig afhængigt af, hvem køberen måtte være. En værdi af virksomheden på "stand-alone" basis opgøres efter dens evne til at generere et fremtidigt afkast til køber til dækning af gældsservicering og dækning af risiko. Strategiske købere Modeller for overtagelse Der er således en forskel i den skattemæssige stilling mellem en aktivhandel og en selskabshandel. Ved aktivhandlen må sælger som udgangspunkt beskattes af forskellen mellem markedsprisen og den regnskabsmæssige værdi, og køber har mulighed for at foretage en afskrivning af goodwill med skattefradrag over 7 år. Såfremt sælger har dannet et holdingselskab, kan salget incl. en merværdi efter en 3-årig ejerperiode sælges uden beskatning, men her kan køber ikke opnå skattemæssigt fradrag ved afskrivning på merværdien. Beregningsmodeller En korrekt værdiansættelse tager højde for både den fremtidige indtjening og den historiske, ligesom stabiliteten i indtjeningen indgår. Her vil de almindeligste beregningsmodeller kort blive beskrevet og skal betragtes som støtte for forhandlingerne mellem køber og sælger. Beregningsmodellerne omfatter en vurdering af:
De fire modeller er nærmere beskrevet herunder: Price/Earning Værdien defineres ved denne metode som prisen eller kursen i forhold til indtjeningen eller med andre ord den pris, som en køber skal betale for at få andel i 1 krones overskud før eller efter skat. Metoden kan sammenlignes med en kapitaliseringsfaktor, men baseret på resultatet før eller efter skat, og anvendes hyppigt ved sammenligning med andre virksomheder, børslister eller allerede gennemførte virksomhedshandler. Imidlertid har P/E-metoden bl.a. den begrænsning, at den ikke tager direkte højde for forskelle i eksempelvis regnskabspraksis. Endvidere vil værdien kun stemme overens med den teoretiske værdi, såfremt det anvendte overskud stort set er uændret i fremtiden. I alle andre tilfælde er der en tydelig inkonsistens mellem P/E-værdien og den teoretiske model. EBITDA Grundlæggende tager denne beregningsmetode sit udgangspunkt i en gældfri virksomhed og anvendes ofte hos investorer og finansieringsinstitutter. Tilbagediskonteret værdi/ Discounted Cash Flow Den teoretisk mest korrekte værdi af en virksomhed er dens fremtidige afkast tilbagediskonteret til en nutidsværdi (Discounted Cash Flow). Forenklet ser det sådan ud:
Den faktor, der anvendes til tilbagediskontering, er ejerens og långiverens afkastkrav i perioden. Metoden kan bedst anvendes i virksomheder med stabile likviditetsprognoser over en længere periode. Substansbetragtning En tredje metode for værdiansættelse af virksomheden er en gennemgang af de enkelte aktiver og passiver i regnskabet for at vurdere, hvorvidt der er mer- og mindreværdier i forhold til de bogførte poster. Hertil tillægges sædvanligvis goodwil som værende de seneste års gennemsnitlige indtjening (årets resultat efter skat) tillagt forventningerne for indeværende år. En tommelfingerregel er, at den gennemsnitlige indtjening multipliceres med 3-5 svarende til en goodwill på 3-5 års overskud efter skat.
Principielt er sådanne betragtninger en anden måde at udtrykke tilbagebetalingsmetoder på. Der tages udgangspunkt i det kontante beløb efter skat, som en køber efter gennemførelse af virksomhedshandlen vil kunne disponere over efter en rimelig løn til sig selv. Dette beløb skal være tilstrækkeligt til at forrente og afdrage (ofte kaldet gældsservicering) over normalt 5-8 år. Dog skal der sædvanligvis tages højde for, hvorvidt der i handlen indgår fast ejendom, da der i så fald er tale om en længere tidshorisont. I nedenstående eksempel er der taget udgangspunkt i en kalkulationsrente på 4% p.a. efter skat samt et resultat efter skat i selskabet på kr. 0,65 mio. (efter foretagne korrektioner af den reelle indtjening): |
 |
Der er her valgt at fokusere på sælgers opnåede resultat, men tilsvarende beregninger kan foretages med udgangspunkt i købers planlægning og budgetter, herunder krav til løn, udvikling, risiko m.v. En realistisk tilbagebetalingsperiode i den aktuelle situation vil være 6-7 år, idet pengeinstitutterne i selskaber uden besiddelse af egen ejendom sædvanligvis ikke bevilger kreditter med længere løbetid. Her skal dog medtages, at der ikke er beregnet en såkaldt terminalværdi - altså en værdi af aktierne efter tilbagebetalingen.
Nedenstående er illustreret en konkret vurdering i forbindelse med et generationsskifte ud fra forskellige beregningsmetoder. Fakta om generationsskiftet er:
De ovenfor beskrevne data vil i de fire forskellige værdiansættelsesmodeller se ud som vist i illustrationen. |
 |
|
 |
